深信服：网安巨头掉队迹象隐现
业绩持续下滑，定向增发、可转换债券轮替登场，较低的股票鼓励查核尺度或体现公司收入增速也许进一步降落。
胡楠/文
网安巨头笃佩服（300454.SZ）估量2022年业务收入为73.06亿元至74.24亿元，同比增添7.36%至9.10%，但归属于上市公司股东的净利润仅为1.87亿元至2.07亿元，同比降落24.14%至31.47%。
从数据来看，笃佩服已经持续两年呈现增收不增利的题目，对付业绩降落的缘故起因，公司将其归结为受疫情等身分影响下流市场需求放缓以及收入布局产生变革。
但现实上，早在2020年，公司的根本收集安详营业就已经呈现了掉队的迹象，其收入增速明明低于竞争敌手；其它，较低的股票鼓励查核尺度也在必然水平上体现公司将来整体收入有也许继承放缓。
网安营业掉队
从产物种别来看，笃佩服产物首要包罗收集安详营业、云计较及IT基本办法营业、基本收集和物联网营业，个中前两个产物是公司的首要收入来历。
按照IDC、Frost&Sullivan的研究陈诉，笃佩服的上网举动打点、下一代防火墙、SSL VPN、应用交付等安详产物在海内的市场占据率均位于头部。笃佩服与奇安信、启明星辰三家公司被业内并称为“网安三巨头”。
不幸的是，连年来，作为三巨头之一的笃佩服，其收集安详营业却呈现了增速放缓的环境。据Choice数据，2019-2021年，公司收集安详营业收入别离为28.44亿元、33.49亿元、36.89亿元，同比别离增添44.94%、17.76%、10.15%，看起来好像有着不错的增速，但与奇安信、启明星辰对比，其收入增速则明明较弱。
2019-2021年，奇安信信息安详行业收入别离为31.49亿元、41.54亿元、57.81亿元，同比别离增添75.46%、31.89%、39.19%；启明星辰信息收集安详营业收入别离为30.69亿元、36.28亿元、43.59亿元，同比别离增添22.86%、18.22%、20.13%。
从数据可以看出，2019年，笃佩服收集安详营业收入增速低于奇安信，但高于启明星辰，而2020年往后，公司收集安详营业收入增速则一连走低，乃至仅为启明星辰收入增速的一半。
其它，据亿渡数据宣布的《2022年中国收集安详行业白皮书》，2017-2021年，中国收集安详软件市场局限由52.30亿元增至117.20亿元，时代复合增添率为22.40%，而收集安详硬件市场局限从205.10亿元增至287.40亿元，时代复合增添率为8.80%。
由此看来，作为以收集安详软件产物为主的笃佩服，无论与竞争敌手对比照旧与行业数据对比，其收集安详营业收入增添已经呈现了疲态。
笃佩服的数据也并非没有亮点，其云计较及IT基本办法营业收入倒是快速增添。2019-2021年，云计较及IT基本办法营业收入别离为12.15亿元、15.91亿元、23.79亿元，同比别离增添40.12%、31.02%、49.53%，占当期业务收入的比重别离为26.46%、29.15%、34.97%。
从收入增速和占比来看，云计较及IT基本办法营业是笃佩服第二增添曲线，不外该营业的发作毕竟能给上市公司带来几多净利润增量还必要打一个大大的问号。
事实从行业数据来看，云计较并不是一项在短期内可觉得公司带来明显利润增量的营业。据Choice数据，2019-2021年，优刻得贩卖净利润率仅别离为1.37%、-13.96%、-21.98%，金山云贩卖净利润率别离为-28.09%、-14.63%、-17.57%；而对付收入局限高出500亿元的阿里云来说，其2022年第三季度的经调解EBITA利润率也仅有2.09%。
研发双刃剑
稍显乐观的是，虽说作为首要利润来历的收集安详营业收入增速降落并落伍竞争敌手，但依然有着不俗的毛利率程度。据财报数据，2020-2021年及2022年前三季度，笃佩服收集安详营业毛利率别离为81.67%、80.84%、79.30%。
作为其竞争敌手，2020-2021年，奇安信信息安详行业收入综合毛利率别离为59.60%、59.98%，其收入细分项中占比60%的安详产物毛利率别离为72.24%、77.02%；而启明星辰信息收集安详相干营业毛利率仅别离为63.80%、66.05%。
其它，为了维持高于竞争敌手的毛利率，笃佩服也支付了不小的价钱。据财报数据，2020-2021年及2022年前三季度，公司研发用度别离为15.09亿元、20.88亿元、18.09亿元，占当期业务收入的比重别离为27.65%、30.68%、38.10%。同期，奇安信研发用度占当期业务收入的比重别离为29.51%、30.10%、42.05%，启明星辰该比值别离为17.64%、19.28%、35.42%。
从占比角度，笃佩服在研发方面的投入与奇安信概略相等，且明明高于启明星辰，这好像与其毛利率程度彼此呼应，但必要指出的是，公司在收集安详营业偏向的“真实”研发投入被低估了。
据Choice数据，同期，优刻得研发用度占当期业务收入的比重别离为10%、11.23%、14.55%：金山云研发用度占当期业务收入的比重别离为11.78%、11.52%、11.83%。倘若笃佩服云计较及IT基本办法营业研发用度占收入的比重与上述两家云计较公司临近，那么，公司在收集安详营业方面的研发用度投入肯定高于奇安信。
当研发投入可以一连性转化为收入并保持增添时，高投入并不是题目，而当收入增添明明放缓时，高研发支出就成为了腐蚀公司利润的重要科目。不幸的是，笃佩服收集安详营业正面对这样的排场。
查核与业绩预期
股权鼓励打算计划的初志是鼓励打点层，但假如业绩查核方针设定过低，股权鼓励不只会成为向本身人发放红包的本领，尚有也许体现将来公司业绩增添的放缓，尤其是在已经呈现业绩疲软迹象的环境下。
据Choice数据，2018-2022年，笃佩服先后5次实验股票鼓励打算，凭证初次授予限定性股票的授予价值大致计较，其股票鼓励打算代价别离为1.74亿元、3.12亿元、5.01亿元、7.10亿元、4.50亿元，合计金额高达21.48亿元。
必要指出的是，公司业绩查核方针的设定并未与其高额的鼓励打算相匹配，以各期初次授予的限定性股票查核方针为例，2018年鼓励打算业绩查核方针是以上期业务收入为基数，2018-2020年的增添率别离不低于15%、30%、45%；2019年鼓励打算查核方针是以2018年业务收入为基数，2019-2021年的增速不低于5%、12%、20%；后头的三期鼓励打算业绩查核方针配置模式与前两期同等，但查核方针却再次下调，各期收入增添率别离不低于5%、10%、15%。
颇为偶合的是，同样是2020年，笃佩服业绩正式进入下行通道，虽说受疫情身分影响，但奇安信、启明星辰2022年鼓励打算查核尺度配置却比其要高的多。
据Choice数据，启明星辰2022年股票鼓励打算查核方针是：以2021年业务收入为基数，后续三期业务收入增添率不低于20%、45%、70%，可能以2021年净利润为基数，查核期净利润增速别离不低于25%、55%、85%；奇安信股票期权业绩查核方针同样是以2021年收入为基数，后续四期收入增添率不低于25%、55%、90%、135%。